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7月7日晚，中青旅（600138，SH）擬以現(xiàn)金17億元購買北京古北水鎮(zhèn)旅游有限公司（以下簡稱古北水鎮(zhèn)公司）20%股權(quán)引起了市場關(guān)注。從這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值來看，古北水鎮(zhèn)公司估值已達(dá)85億元，被業(yè)內(nèi)稱為“獨角獸”。

作為復(fù)制烏鎮(zhèn)模式的第一單，古北水鎮(zhèn)從2010年開始建設(shè)，引入了IDG資本、北京能源集團(tuán)有限責(zé)任公司（以下簡稱京能集團(tuán)）等投資者。資本加持下，3年多時間，北京市密云區(qū)司馬臺長城腳下“憑空”出現(xiàn)了頗有南國風(fēng)味的小鎮(zhèn)，而這個小鎮(zhèn)去年營收已經(jīng)將近10億元。目前來看，古北水鎮(zhèn)可謂成功。

不過，對于中青旅來說，這次購買股權(quán)的時間難說是注入上市公司體內(nèi)的合適時刻。古北水鎮(zhèn)公司目前的運營狀態(tài)還沒有進(jìn)入中青旅所期望的成熟運營期，按計劃古北水鎮(zhèn)年接待量要達(dá)到400萬人次，去年接待人次剛超過一半。并且，中青旅資金沒有足夠資金去購買這部分股權(quán)，需要貸款。

執(zhí)意退出的“獨角獸”股東

7月7日晚，中青旅公告披露，擬受讓京能集團(tuán)持有的古北水鎮(zhèn)公司20%股權(quán)。10天前，京能集團(tuán)在北京產(chǎn)權(quán)交易所發(fā)布國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓披露信息，17億元底價公開掛牌轉(zhuǎn)讓其持有的古北水鎮(zhèn)公司股份。

中青旅受讓這部分股權(quán)后，中青旅持股比例將超過50%，實現(xiàn)對古北水鎮(zhèn)公司的控股。從評估值來看，中青旅這次收購有構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的可能性。

古北水鎮(zhèn)是烏鎮(zhèn)建設(shè)開發(fā)模式的第一站，其建設(shè)運營一直受市場關(guān)注，且已在旅游行業(yè)里具有較高的知名度。去年，古北水鎮(zhèn)公司實現(xiàn)營業(yè)收入9.79億元，凈利潤1.14億元。

相比于盈利能力和游客數(shù)量，古北水鎮(zhèn)公司的估值更為引起市場關(guān)注——從這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的估值看，古北水鎮(zhèn)公司已堪稱“獨角獸”。以京能集團(tuán)此次轉(zhuǎn)讓股權(quán)價格計算，古北水鎮(zhèn)公司整體估值約為85億元。而在2012年，正在建設(shè)中的古北水鎮(zhèn)引入了京能集團(tuán)這位戰(zhàn)略投資者時，京能集團(tuán)是以5億元認(rèn)購的20%股權(quán)，以此計算則古北水鎮(zhèn)公司當(dāng)時估值25億元。到如今，古北水鎮(zhèn)公司估值已經(jīng)增加240%。

古北水鎮(zhèn)公司先后曾經(jīng)歷6次增資。古北水鎮(zhèn)公司先是中青旅全資控股，后來陸續(xù)引入IDG資本、北京和諧成長投資中心、京能集團(tuán)等投資者。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，古北水鎮(zhèn)公司股東可以分為：中青旅和烏鎮(zhèn)旅游同屬一方，兩者合計持股41.29%；京能集團(tuán)作為另一方持股20%；另一方為IDG資本管理的基金。

京能集團(tuán)在2012年古北水鎮(zhèn)公司第三次增資時認(rèn)購的股權(quán)。此后，為保持20%的股權(quán)比例，京能集團(tuán)又先后參與了古北水鎮(zhèn)公司第五次和第六次的增資。雖然京能集團(tuán)后兩次具體的認(rèn)繳的金額并沒有公布，但此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓后無疑已經(jīng)賺得盆滿缽滿。

對于京能集團(tuán)此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的原因，中青旅內(nèi)部知情人士稱，京能集團(tuán)作為財務(wù)投資者進(jìn)入古北水鎮(zhèn)公司，轉(zhuǎn)讓股權(quán)具體原因可能會比較復(fù)雜，同時與國有企業(yè)決策、上級單位審批這些因素有關(guān)。而中青旅是上市公司，需要履行相應(yīng)審議程序，以決策是否參與受讓。

京能集團(tuán)作為戰(zhàn)略投資者為何此時退出？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，根據(jù)公開披露數(shù)據(jù)，從2015年到2017年，京能集團(tuán)利潤總額分別為72.53億元、46.67億元和30.56億元。那京能集團(tuán)此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否是因為業(yè)績壓力，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者曾在7月9日致電京能集團(tuán)，但截至目前尚未得到回復(fù)。

博弈之下中青旅被動接盤

中青旅在公告中稱，若本次受讓成功，上市公司持有古北水鎮(zhèn)公司股權(quán)比例上升，有利于上市公司進(jìn)一步深耕景區(qū)業(yè)務(wù)及北京區(qū)域市場。

但從去年的一些情況來看，中青旅似乎并沒有像上述公告中所說的這么情愿？

據(jù)北交所公告，去年12月，古北水鎮(zhèn)公司召開董事會商議京能集團(tuán)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的事情，董事會上5位董事，3人同意、1人反對、1人棄權(quán)。京能集團(tuán)還就該議案咨詢了其他股東，三家同意轉(zhuǎn)讓，兩家不同意轉(zhuǎn)讓。兩家不同意的股東，即中青旅和其控股的烏鎮(zhèn)旅游。

對于古北水鎮(zhèn)公司董事會的決策事項，中青旅內(nèi)部知情人士介紹，由于是古北水鎮(zhèn)公司內(nèi)部的決策，他也不了解。

根據(jù)中青旅披露的公告，截至評估基準(zhǔn)日2017年6月30日，古北水鎮(zhèn)公司股東全部權(quán)益價值65.7億元，較賬面凈資產(chǎn)32.6億元增值101.49%。但在距離評估基準(zhǔn)日一年后，京能集團(tuán)正式掛牌轉(zhuǎn)讓時，古北水鎮(zhèn)公司的整體交易估值已經(jīng)增長到85億元。

盡管古北水鎮(zhèn)開業(yè)4年多，游客人數(shù)和營收大幅增長，但公司盈利能力還不穩(wěn)定。2014年，古北水鎮(zhèn)景區(qū)開始運營，開業(yè)第一年迎來了97.6萬人次的客流。從215年到2017年，古北水鎮(zhèn)接待人次分別為147萬、244萬和275萬人次。游客人數(shù)增長的同時，營收也大幅提升。2014年到2017年，古北水鎮(zhèn)營收1.97億元、4.62億元、7.2億元和9.79億元，營收待續(xù)增長的同時凈利潤卻出現(xiàn)波動，分別是1.16億元、0.47億元、2.09億元和1.14億元。

此外，今年一季度古北水鎮(zhèn)公司還出現(xiàn)了虧損。公司一季度營收同比增長16.93%，接待游客人次同比基本持平，但凈利潤虧損超過1000萬元。

尷尬的注入時間點

對于有業(yè)績考核目標(biāo)的京能集團(tuán)來說，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益無疑可以為公司增益良多。但對于中青旅來說，此次接盤股權(quán)并非好時機(jī)。

京能集團(tuán)此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓要求現(xiàn)金支付，底價為17億元，現(xiàn)金支付對中青旅的資金鏈帶來壓力。截至今年一季度末，中青旅貨幣資金9.16億元，對于上市公司來說，自有資金難以支付此次股權(quán)購買。

對于中青旅購買古北水鎮(zhèn)公司股權(quán)帶來的資金壓力問題，中青旅內(nèi)部知情人士稱，（中青旅作為上市公司）對此將根據(jù)監(jiān)管要求分階段履行信息披露義務(wù)，進(jìn)行說明。

為了籌措購買股權(quán)的資金，中青旅在7月7日公布此次重大資產(chǎn)重組預(yù)案的同時，還披露了向光大銀行申請貸款的議案。為籌集本次擬參與受讓京能集團(tuán)持有的古北水鎮(zhèn)股權(quán)的資金，公司擬向光大銀行申請貸款，并擬向控股股東中國青旅集團(tuán)公司申請為上述貸款提供擔(dān)保。

古北水鎮(zhèn)目前的經(jīng)營狀況還沒有達(dá)到預(yù)期，這或許是中青旅沒有主動控股古北水鎮(zhèn)公司的原因之一。按照古北水鎮(zhèn)建設(shè)時的目標(biāo)，古北水鎮(zhèn)進(jìn)入成熟運營期時的年接待量要達(dá)到400萬人次，去年接待人次達(dá)到275萬，距離該目標(biāo)還有一段距離。而且，古北水鎮(zhèn)還面臨營收、旅游接待人數(shù)增速放緩等問題：古北水鎮(zhèn)2014試營業(yè)，公司2015年到2017年營收增長分別為134.51%、55.84%和35.97%；古北水鎮(zhèn)接待的游客人次2015年到2017年的增速分別為50.61%、65.93、12.89%。

中青旅內(nèi)部知情人士也稱，項目何時注入上市公司，成熟期只是其中的一個考量因素。但對于現(xiàn)在是否是合適時機(jī)，該人士未回答。

*本文來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞，作者：李少婷、蘇杰德，原標(biāo)題：《投資方京能集團(tuán)撒手古北水鎮(zhèn) 此時接盤控股“獨角獸”中青旅準(zhǔn)備好了嗎》。