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講好文旅故事，一直是華僑城股東的愿景，但也僅限于愿景。

新年過后的第一個(gè)交易日，華僑城封死漲停，喊出文旅華僑城的聲音明顯也多了起來。

很簡單，春節(jié)假期7天，華僑城旗下的核心園區(qū)歡樂谷異常火爆，累計(jì)接待54.3萬余名游客，同比2019年增長30%。

不過，游客數(shù)量的大增，并不會(huì)改變?nèi)A僑城是一家房地產(chǎn)企業(yè)的事實(shí)。因?yàn)槟呐略谝咔橹?，其文旅業(yè)務(wù)也只是微利。

這也不是華僑城一個(gè)人的問題。此前，孫宏斌在回答“在文旅業(yè)務(wù)中，地產(chǎn)扮演者什么角色”這一問題時(shí)，曾直言，如果融創(chuàng)不堅(jiān)持做地產(chǎn)，那也就沒有錢做文旅。

說白了，做文旅融創(chuàng)也很難賺錢，核心還是要靠文旅低價(jià)勾地，之后高價(jià)賣房子賺錢，然后再投入文旅項(xiàng)目的開發(fā)中。

而華僑城建造游樂場的核心，也是為了低價(jià)勾地，待游樂場成熟賣個(gè)高價(jià)，用房地產(chǎn)業(yè)務(wù)賺取的超額收益反哺游樂場。

這也是為什么過往十年，華僑城業(yè)務(wù)收入中雖一直有旅游綜合收入，但投資者給其的估值依然按照地產(chǎn)股的邏輯來。

再回到當(dāng)下，雖然短期來看華僑城似乎迎來了文旅的風(fēng)口，但其核心還是游客數(shù)量回暖后，圍繞園區(qū)布局的酒店、商品房銷售等回暖。

長期看，華僑城文旅充當(dāng)大型游樂場，攬人氣的角色沒有變化，公司支柱是房地產(chǎn)的邏輯也就不會(huì)有變化。

歡樂谷游客大增，文旅的風(fēng)吹來了

農(nóng)歷新年過后的第一個(gè)交易日，華僑城(SZ:000069)封死漲停，3個(gè)交易日股價(jià)上漲14%。

對(duì)于在春節(jié)期間體驗(yàn)過游樂場人山人海的讀懂君來說，這是預(yù)期之內(nèi)的事情。

節(jié)前倡導(dǎo)原地過年，大城市的消費(fèi)需求被徹底激發(fā)，春節(jié)檔電影票甚至一票難求。華僑城旗下的“歡樂谷、世界之窗、錦繡中華”三大系列主題公園，也異?；鸨?。

春節(jié)7天，歡樂谷累計(jì)接待54.3萬余名游客，入園人數(shù)與2019年相比增長30%，營收增長55%。其中上海歡樂谷接待游客9.027萬人次，營業(yè)收入1488.48萬元，相比2019年分別增長112.4%、148.31%。

在園區(qū)實(shí)行限流、錯(cuò)峰和預(yù)約等防控措施下，華僑城游客數(shù)量大幅增長。果然，報(bào)復(fù)消費(fèi)不是說說而已。

可別小看游客數(shù)量回暖，這不僅會(huì)給華僑城帶來門票收入的大增，更會(huì)促進(jìn)整體的收入增長。

過去幾年，華僑城一直是旅游綜合、房地產(chǎn)收入平分秋色，其中綜合旅游業(yè)務(wù)的收入包含景點(diǎn)門票、酒店住宿、商業(yè)地產(chǎn)租金收入及配套的住宅銷售等。

其中，門票占旅游綜合收入的比例不足20%，圍繞景區(qū)布局的其他項(xiàng)目，才是旅游綜合收入的大頭。

以2017年為例，當(dāng)年華僑城旅游綜合收入185.3億元，占整體收入43.93%。其中，歡樂谷、華僑城等樂園門票收入共計(jì)26.23億元，占旅游綜合收入的14.167%；旅游地產(chǎn)收入占比則為43.93%。（讀懂君注：由于華僑城財(cái)報(bào)并未披露詳細(xì)收入結(jié)構(gòu)，這部分?jǐn)?shù)據(jù)來源其債券評(píng)級(jí)公告。近兩年主流券商的推算的門票收入比例與2017年基本一致）

對(duì)華僑城來說，只有來景區(qū)消費(fèi)的游客增加，華僑城商業(yè)地產(chǎn)租金才可以提高，配套的住宅也才能賣出高價(jià)等。所以，華僑城旗下樂園春節(jié)異?；鸨潜硐?，給整體業(yè)績帶來反轉(zhuǎn)的預(yù)期才是根本。

此外，2021年隨著疫苗大面積接種、出行解封，被壓抑了一年的消費(fèi)需求釋放，旅游、酒店等成為最受益的行業(yè)。體現(xiàn)在股價(jià)上，新年的第一天，華僑城開盤后便封死漲停。

越來越多人相信，過去10年是中國城市化時(shí)代推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的黃金10年，未來10年則是后城市化時(shí)代推動(dòng)文旅發(fā)展的黃金10年，這是經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)轉(zhuǎn)型發(fā)展的必然要求。

有數(shù)據(jù)顯示，百強(qiáng)房企中已有一半以上的房企涉水文旅領(lǐng)域，至少有10家房企專門成立了文旅公司，其中不乏恒大、碧桂園、融創(chuàng)、保利等頭部房企。比起它們，華僑城的優(yōu)勢(shì)不言而喻。

那么，站在消費(fèi)復(fù)蘇、文旅風(fēng)口上的華僑城，真能飛起來嗎？

文旅難挑大梁

游客回暖、股價(jià)漲停，關(guān)于華僑城是一家文旅公司的聲音也多了起來。

但是，這并不會(huì)改變?nèi)A僑城的本質(zhì)，披著旅游的外衣，干著房地產(chǎn)的活。根據(jù)債券評(píng)級(jí)公告數(shù)據(jù)計(jì)算，2017年公司82.44%的收入來自地產(chǎn)收入，商品房和旅游地產(chǎn)銷售。

當(dāng)下的華僑城也不會(huì)因?yàn)樵谀骋粫r(shí)間點(diǎn)的旅客大增，就能成為一家運(yùn)營穩(wěn)健的文旅公司，因?yàn)槠浣?jīng)營模式?jīng)]有任何變化——依靠文旅低價(jià)勾地，待文旅成熟之后高價(jià)賣房。

至于文旅業(yè)務(wù)帶來的運(yùn)營收入、利潤，若單獨(dú)來看，相當(dāng)于雞肋，食之無味棄之可惜。

此前，押注文旅的孫宏斌在回答“在文旅業(yè)務(wù)中，地產(chǎn)扮演著什么角色？”這一問題時(shí)，曾表示如果融創(chuàng)不堅(jiān)持做地產(chǎn)，那也就沒有錢做文旅。

說白了，做文旅融創(chuàng)也很難賺錢，核心還是要靠文旅低價(jià)勾地，之后高價(jià)賣房子賺錢，然后再投入文旅項(xiàng)目的開發(fā)中。

再回到華僑城身上，根據(jù)券商預(yù)估，旅游綜合業(yè)務(wù)中門票、租賃及酒店運(yùn)營帶來的收入占其總營收的比例不足15%。甚至文旅運(yùn)營（不包含賣房收入）不賺錢，利潤來源主要靠園區(qū)成熟之后，賣商品房反哺運(yùn)營的游樂園、酒店等。

有人認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)回暖，加上人民群眾對(duì)文化、娛樂、旅游、體驗(yàn)式商業(yè)的需求增長，華僑城會(huì)迎來大文旅時(shí)代。想法很美好，但游樂場帶來的歡樂再多，也只是一個(gè)低頻生意，只具備特定年齡層的游玩屬性，有限人群、有限次數(shù)和有限金額。

即便是把游樂園開遍世界，擁有諸多經(jīng)典IP的迪士尼，游樂園每年為其貢獻(xiàn)的收入也不過30%，大頭還是由IP衍生出來的電影、電視、游戲等業(yè)務(wù)收入。

根據(jù)債券評(píng)級(jí)報(bào)告，2016年、2017年華僑城主題公園分別接待游客2216萬人次、2306.26萬人次，門票收入分別為22.02億元、22.6億元。

整體門票收入增長有限，華僑城一些開園較早的項(xiàng)目，如世界之窗、錦繡中華等，也早已進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展階段。并且同類產(chǎn)品市場競爭激烈，比如北京，環(huán)球樂園開業(yè)在即；上海，除迪士尼外，樂高樂園也開始籌建。

也不難理解，每周去一趟或者多趟購物中心吃喝玩樂的大有人在，但每周去游樂場的游客，又能有多少？

類比商業(yè)地產(chǎn)，地產(chǎn)公司搞文旅，關(guān)鍵也在于文旅能否持續(xù)產(chǎn)生利潤、現(xiàn)金流。這方面，更加高頻的商場/購物中心，自然要?jiǎng)龠^低頻的游樂場。

從歡樂谷到歡樂海岸/港灣的演變，也能看出端倪。華僑城著力打造的歡樂海岸/港灣，集社交游玩購物一體，涵蓋的年齡段、人群基數(shù)、消費(fèi)頻次和金額會(huì)得到明顯提升。

從這個(gè)角度來說，所謂的文旅業(yè)務(wù)很難成為華僑城的支柱。

努力向一家“正經(jīng)房企”轉(zhuǎn)變

雷布斯說過，站在風(fēng)口上，豬都能飛起來。不過，市場先生從不認(rèn)為華僑城是一家文旅公司，而是一家地道的房企。以前是這樣，以后大概率還會(huì)是這樣。

過往十年，從收入結(jié)構(gòu)粗略來看，華僑城是文旅+地產(chǎn)兩條腿走路，但其市盈率卻從十年前的20多倍，跌到2020年的不到4倍。別說對(duì)標(biāo)文旅股，連地產(chǎn)股都不如。

客觀來說，華僑城如此低估值的鍋，住宅部分的周轉(zhuǎn)率要背絕大部分。

大型的文旅地產(chǎn)項(xiàng)目，涉及“地”和“產(chǎn)”，投資巨大、回收期長，這導(dǎo)致其在開發(fā)業(yè)務(wù)的投入減少，商品房的銷售節(jié)奏跟隨文旅項(xiàng)目開發(fā)進(jìn)度，導(dǎo)致銷售周轉(zhuǎn)慢。

比如2018年華僑城的存貨周轉(zhuǎn)率為0.14，碧桂園為0.52，意味著華僑城從拿地到交房需要7年、8年時(shí)間，反觀碧桂園只要2年不到。

由于華僑城銷售周轉(zhuǎn)慢，收入從2011年的163億元增至2019年的600億元，僅增長2.68倍。同期，融創(chuàng)、恒大、碧桂園分別增長15倍、6.7倍和13倍。

過往十年是房地產(chǎn)行業(yè)的黃金發(fā)展期，加杠桿拿地、加速周轉(zhuǎn)的房企，業(yè)績都實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長。對(duì)比來看，華僑城明顯掉隊(duì)。

此外，建造大型游樂園項(xiàng)目，不僅會(huì)沉淀資金、降低周轉(zhuǎn)，還會(huì)導(dǎo)致高負(fù)債。比如，2019年末華僑城的凈負(fù)債率高達(dá)84.5%，就連一直激進(jìn)擴(kuò)張的碧桂園，2019年末凈負(fù)債率也才只有46.3%。

銷售業(yè)績?cè)鏊俾?、?fù)債率還高，所以投資者給公司估值時(shí)也就偏向保守。

這兩年，華僑城開始向一家“正經(jīng)房企”轉(zhuǎn)變。不管是拿地還是銷售均開始逐漸發(fā)力。

2019年年報(bào)董事長致辭里，我們第一次看到公司的表態(tài)：周轉(zhuǎn)效率提擋加速，2019年西安、潮州、南京等多個(gè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)當(dāng)年落地、當(dāng)年銷售、當(dāng)年回款?？焖僦苻D(zhuǎn)的好處多多，第一，更少的沉淀資金，提高資金使用效率；第二，營業(yè)收入和利潤可以快速增長。

華僑城拿地有多激進(jìn)？2019年其總收入也不過600億元，拿地竟然高達(dá)506億元。

當(dāng)然，光拿地多沒有用，房地產(chǎn)最重要的是什么？樓面價(jià)足夠低。華僑城的優(yōu)勢(shì)不就是拿地成本低、融資成本低。

由于地產(chǎn)公司利潤的滯后性，華僑城的改變尚未體現(xiàn)在報(bào)表中，但此后，其地產(chǎn)收入占比提高將是一件大概率的事情。

如果說，華僑城近十年是因?yàn)樵M(jìn)文旅，錯(cuò)過了房地產(chǎn)的黃金十年，導(dǎo)致公司既不像一家經(jīng)營穩(wěn)健的文旅公司，也不像一家乘風(fēng)破浪的房企。那么，努力向“正經(jīng)房企”轉(zhuǎn)變的華僑城，該如何讓投資者相信它的文旅故事？

*本文來源：讀懂財(cái)經(jīng)，作者：鄭鵬超，原標(biāo)題：《風(fēng)口上的華僑城，真能靠“文旅”翻身？》。

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