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中國社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員、國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長(zhǎng)李揚(yáng)對(duì)目前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)大勢(shì)做出研判。李揚(yáng)分析貨幣供應(yīng)趨緊是必然，我們通過結(jié)構(gòu)調(diào)整解決企業(yè)的流動(dòng)性問題，這也是可期的。中國現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)時(shí)期，表現(xiàn)有五個(gè)方面：金融風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)多面廣；違法違規(guī)亂象叢生；結(jié)構(gòu)失衡問題突出；各類風(fēng)險(xiǎn)隱患較多；脆弱性明顯上升。

李揚(yáng)認(rèn)為，現(xiàn)在美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始恢復(fù)，是以強(qiáng)烈金融去杠桿為前提，去杠桿去了三分之一，金融機(jī)構(gòu)倒了幾千家，相反，實(shí)體部門逐漸擺脫衰退，傳統(tǒng)的銀行業(yè)、金融業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，對(duì)于中國金融業(yè)而言，下一步，應(yīng)該在強(qiáng)監(jiān)管的大氛圍下，回歸簡(jiǎn)單，找回初心，回歸表內(nèi)，回歸場(chǎng)內(nèi)。

以下是李揚(yáng)演講全文 

尊敬的各位嘉賓，女士們、先生們，大家下午好。非常榮幸有一個(gè)機(jī)會(huì)，和我們投資界的精英們討論問題。給我的題目是國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，大家知道這是非常復(fù)雜的一個(gè)事情，所以在不到一個(gè)小時(shí)的時(shí)間里，是不容易把它說清楚的。所以我的題目側(cè)重“簡(jiǎn)析”。

討論三個(gè)問題，第一個(gè)，全球，然后討論中國，第三個(gè)還是中國，比較集中在金融方面。

關(guān)于全球形勢(shì)，在標(biāo)題上我們已經(jīng)展示了我們的看法，短期穩(wěn)定是可期的，2018、2019年大概是能夠看得見的，但是長(zhǎng)期增長(zhǎng)堪憂，就是這種情況能不能持續(xù)，存在著很多的問題。對(duì)于中國來說，是由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為高質(zhì)量發(fā)展，這是十九大已經(jīng)給了我們一個(gè)概括，我想說的就是這樣一個(gè)新的概括，要和中國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)這個(gè)理論連在一起，這樣的話可能我們會(huì)理解得更全面一些。

對(duì)于第三個(gè)金融領(lǐng)域，主要是防范風(fēng)險(xiǎn)，大家知道不久前結(jié)束的全國經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定了今后三年的三個(gè)攻堅(jiān)戰(zhàn)，也就是這三年要把這幾個(gè)事情辦完。第一個(gè)攻堅(jiān)戰(zhàn)就是防范和化解重大風(fēng)險(xiǎn)，而且明確指出其中最主要的風(fēng)險(xiǎn)是金融風(fēng)險(xiǎn)。所以恐怕是，今后三年我們要面對(duì)的一個(gè)是有可能越來越嚴(yán)的監(jiān)管環(huán)境，金融業(yè)可能面對(duì)的也是經(jīng)過四十年的高速增長(zhǎng)之后，面對(duì)的有可能是一個(gè)相對(duì)微縮的局面，對(duì)于我們這樣一個(gè)新更名的基金來說，也是遇到一些新的挑戰(zhàn)。

全球經(jīng)濟(jì)面臨的三大矛盾

我們首先來回顧一下全球的形勢(shì)。中國政府，其實(shí)也包括中國的學(xué)術(shù)界，對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的最集中的概括，也就是說我們面對(duì)的是一個(gè)正在大分化大改組大動(dòng)蕩的一個(gè)全球形勢(shì)。

為什么這樣說？原因有三，也就是存在三個(gè)突出的矛盾。第一個(gè)矛盾就是全球的增長(zhǎng)動(dòng)能不足，這是說到問題的根本上了?，F(xiàn)在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一些因素，過程的因素逐漸在逝去，逐漸在弱化。但是新的因素確實(shí)是在生長(zhǎng)，但是還沒有生長(zhǎng)到強(qiáng)大到足以拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的程度。我覺得這一點(diǎn)恐怕要特別注意，中國如此，全世界都如此。

第二個(gè)矛盾就是全球的經(jīng)濟(jì)治理滯后，治理這個(gè)詞，自從十八屆三中全會(huì)以來，大家應(yīng)該很熟了，現(xiàn)在新的兩步走的戰(zhàn)略，最后的目標(biāo)也是治理體系和治理能力現(xiàn)代化，這是非常重要的事情。

在全球我們說治理有問題，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面。第一個(gè)方面就是說，國際力量已經(jīng)發(fā)生了深刻的對(duì)比變化，但是治理體系沒有反映出這個(gè)變化來。所謂最深刻的變化就是，從上世紀(jì)末開始，由發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體主宰經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的格局一去不復(fù)返了。過去很長(zhǎng)時(shí)間，大概二三百年時(shí)間，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體以世界10%的人口貢獻(xiàn)了80%左右的GDP，但是自從中國崛起、亞洲崛起，整個(gè)發(fā)展中國家在崛起之后，這個(gè)情況開始改變。

到了2008年，一半對(duì)半，現(xiàn)在是四比六，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體占40%，新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家占60%，這是一個(gè)天翻地覆的變化，這個(gè)變化一定要反映在全球治理的格局中。我們知道治理，主要是兩個(gè)要素，第一機(jī)構(gòu)，第二機(jī)構(gòu)制定的規(guī)則。那么機(jī)構(gòu)里面要反映出我們占60%的這個(gè)事實(shí)，規(guī)則也要反映出我們對(duì)全球經(jīng)濟(jì)作出最大貢獻(xiàn)的這個(gè)事實(shí)。所以我們看到最近，其實(shí)在本世紀(jì)以來，很多的矛盾很多的沖突，中國和美國很多的沖突，而且現(xiàn)在看來是愈演愈烈，原因就在這里。

我們今年增長(zhǎng)6.9%，美國只有二點(diǎn)幾，照此下去不要幾年，我們就會(huì)超過它。這個(gè)格局的變化一定要反映在話語權(quán)上，一定要反映在各個(gè)領(lǐng)域，國際貨幣基金組織，然后整個(gè)全球的貿(mào)易規(guī)則等等，我想這個(gè)矛盾會(huì)長(zhǎng)期的持續(xù)。

第二個(gè)治理體系反映出的問題就是全球產(chǎn)業(yè)布局在不斷調(diào)整，而貿(mào)易和投資的規(guī)則未能跟上新形勢(shì)。我們做金融都知道了，產(chǎn)業(yè)鏈做金融是一個(gè)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的根本的路徑，但是這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈在變，我們現(xiàn)在叫產(chǎn)品內(nèi)分工，一個(gè)產(chǎn)品，大家經(jīng)常拿耐克作例子，它可能有一百多道工序，而一百多道工序會(huì)在很多國家實(shí)現(xiàn)。對(duì)于中國來說，也許它一道工序?qū)崿F(xiàn)之后又出去了，完成另一道工序之后又進(jìn)來了，反反復(fù)復(fù)的，產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整之后反反復(fù)復(fù)的就有這樣一些貿(mào)易和投資的關(guān)系，但是發(fā)生在生產(chǎn)領(lǐng)域的事情，必須反映在貿(mào)易和投資的規(guī)則上。

所以美國就要搞原產(chǎn)地原則，這就是一個(gè)治理體系，原產(chǎn)地規(guī)則，所以它要搞TPP看里面是不是有國有企業(yè)、工人在里面怎么樣、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)怎么樣，這都是在貿(mào)易中，這在過去沒有遇到過，已經(jīng)完全改變了世界的面貌，對(duì)生產(chǎn)來說國界已經(jīng)不存在，但是整個(gè)治理又是以國為基準(zhǔn)在展開，所以這個(gè)矛盾是非常的深刻的。

第三個(gè)方面，全球需要增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，但是我們沒有這個(gè)能力。最突出的表現(xiàn)就是全球的債務(wù)問題日益突出。在2008年的時(shí)候，全球債務(wù)180多萬億美元，2016年底，現(xiàn)在還沒有2017年的數(shù)字，2016年底全球翻一番，360多萬億。誰都知道債務(wù)是魔鬼，但是誰都不去管它，誰都是在大量的放水，就覺得這個(gè)水會(huì)淹到別人。這個(gè)問題遲早會(huì)出問題，這么大規(guī)模的債務(wù)以及相應(yīng)的貨幣供應(yīng)等等，是會(huì)成為一個(gè)潛在的問題。但是全球沒有辦法去對(duì)付它。

在全球治理領(lǐng)域，這個(gè)問題其實(shí)是層出不窮的，舉出這三點(diǎn)是最重要的。舉出的這幾個(gè)方面的沖突和矛盾，它肯定是非常強(qiáng)的影響到全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，影響到各國增長(zhǎng)。但是它們是進(jìn)不了經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)模型的，所以就會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的情況和實(shí)際的情況會(huì)產(chǎn)生很大的差距，是因?yàn)橛泻芏嘤绊懡?jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的因素很難模型化。像治理體系這些問題就是屬于這種類型。

第三個(gè)矛盾，全球發(fā)展失衡，這里面就提出了一個(gè)新問題，就是公平問題。我們知道經(jīng)濟(jì)學(xué)，特別是西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)，對(duì)公平是不關(guān)注的，公平只是支流。但是這個(gè)問題越來越突出，直到2014年有一個(gè)法國的年輕經(jīng)濟(jì)學(xué)家寫了一本《21世紀(jì)資本論》，把這個(gè)事情挑出來了。他就告訴你我們現(xiàn)在這個(gè)經(jīng)濟(jì)，當(dāng)然他用他的眼光了，說全世界都在搞資本主義經(jīng)濟(jì)，這肯定是不對(duì)的，這是他的看法。資本主義經(jīng)濟(jì)是可以讓經(jīng)濟(jì)持續(xù)不斷發(fā)展的，沒問題。但是它有一個(gè)結(jié)果，一邊是財(cái)富的積累一邊是貧困的積累，收入分配不公會(huì)成為主要問題，如果不解決的話會(huì)出大麻煩。

其實(shí)放眼望去，本世紀(jì)以來，世界各國大大小小的騷亂，甚至是戰(zhàn)爭(zhēng)，背后都是與收入分配不公有密切的關(guān)系，這個(gè)現(xiàn)在也沒有進(jìn)入整個(gè)全球的治理體系調(diào)整之中。就是說這樣一些問題存在，使得經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期的增長(zhǎng)有了障礙，第一個(gè)方面，關(guān)乎動(dòng)力，第二個(gè)方面關(guān)乎治理，第三個(gè)方面關(guān)乎經(jīng)濟(jì)的結(jié)果。在這樣幾個(gè)環(huán)節(jié)上都存在問題，所以我們有理由認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)應(yīng)當(dāng)說是不穩(wěn)定的。

下面，我們?cè)俑蠹伊信e說一下幾個(gè)主要國際組織的分析。國際貨幣基金組織的分析很清楚，短期穩(wěn)定可期，長(zhǎng)期增長(zhǎng)堪憂，它對(duì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)憂慮的集中點(diǎn)是通縮，這個(gè)問題由于它長(zhǎng)期持續(xù)，讓人很頭疼。因?yàn)槲覀冊(cè)谶^去說，什么叫做通脹，通縮的對(duì)面是通脹，通脹就是通貨膨脹，無論何時(shí)何地都是貨幣現(xiàn)象，貨幣發(fā)多了要通脹，但現(xiàn)在的問題是全球貨幣發(fā)得無窮的多，前所未有的多，但是價(jià)格上不去。所以大家很恐懼，在大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，通脹水平仍低于目標(biāo)。你說一個(gè)國家，我們過去只知道說怎么把物價(jià)控制下來，而現(xiàn)在是怎么把物價(jià)搞上去。其實(shí)通縮長(zhǎng)期持續(xù)，是經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期衰退的表現(xiàn)，已經(jīng)不是貨幣現(xiàn)象了。

所以國際貨幣基金組織開的藥方，第一提高潛在產(chǎn)出，跟我們前面說的第一點(diǎn)是一致的。怎么提高潛在產(chǎn)出？提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，科技進(jìn)步，更好的調(diào)整我們的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，這個(gè)不容易。第二，確保好處得到廣泛分享，公平分配問題已經(jīng)提到第一層面的問題了。第三，抵御經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。

我跟大家引述一下昨天的事，拉加德在達(dá)沃斯論壇上公布了最新的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，調(diào)高了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)。但是他說了兩段話，世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從2016年起持續(xù)復(fù)蘇，并將在2018、2019年繼續(xù)，這是一個(gè)鼓舞人心的新情況。原來還沒有估計(jì)到2019年能持續(xù)，從現(xiàn)在看大概是能持續(xù)。但是，接著是問題，資產(chǎn)估值高企，講到金融了，這么多的錢放下去了，物價(jià)上不去，經(jīng)濟(jì)上不去，哪去了？資產(chǎn)市場(chǎng)。所以叫做資產(chǎn)估值高企，股價(jià)、房?jī)r(jià)、大宗產(chǎn)品價(jià)格、匯率，這些貨幣就在這樣一些非實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域亂竄。然后期限溢價(jià)極度壓抑，這可能是翻譯的問題，實(shí)際上說的是收益率曲線長(zhǎng)端、短端差不多，甚至長(zhǎng)端低于短端，就說明整個(gè)投資界對(duì)于未來沒有信心，不愿意去投資。這導(dǎo)致金融市場(chǎng)回調(diào)的可能性加大。所以現(xiàn)在他們都是認(rèn)為，2018或者2019會(huì)有一次新的金融風(fēng)暴，產(chǎn)生自美國，還有其他的一些國家，可能的觸發(fā)因素是發(fā)達(dá)國家核心通脹超預(yù)期上行，還是個(gè)問題，就是短期和中長(zhǎng)期有矛盾。

我們看一下OECD的看法，角度不一樣，從投資入手的，更理論性。首先我們看到的是投資上不去，對(duì)當(dāng)期來說就是需求上不去，投資需求上不去。投資上不去還有潛在的進(jìn)一步的問題，因?yàn)橥顿Y上不去就不可能有新技術(shù)產(chǎn)生，不管什么技術(shù)，要想變成生產(chǎn)力，首先要經(jīng)過投資過程，投資不足，就阻礙了這個(gè)過程的展開。所以，進(jìn)一步的在長(zhǎng)期來看，我們無法實(shí)現(xiàn)我們所需要的生產(chǎn)率的提升，這是很要命的事情。短期需求不足，長(zhǎng)期供應(yīng)有問題，這一段講得非常理論化。

我們這樣看一下這個(gè)分析，其實(shí)和中國政府的分析應(yīng)該說是比較一致的，對(duì)全球基本上是短期還行，長(zhǎng)期有憂慮。但是怎么辦？反正到時(shí)候再說。

那么像國際形勢(shì)，有一個(gè)美國，你是不可回避的，大家都覺得美國是不是好，但是最近很多人說它又不好了。我們看，在去年11月公布的美聯(lián)儲(chǔ)的公開市場(chǎng)操作委員會(huì)的會(huì)議上，有些人表達(dá)了擔(dān)憂。認(rèn)為低通脹也許不僅是暫時(shí)因素，通脹水平持續(xù)低于2%的時(shí)間比原本預(yù)期的更長(zhǎng)。這就是我剛才說的通縮，通縮的陰影揮之不去。鑒于不斷上升的資產(chǎn)估值和金融市場(chǎng)的低波動(dòng)性，一些委員表達(dá)了對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的劇烈回撤，擔(dān)心美國股市崩潰。它危機(jī)了九年，美國股市上漲了九年，這樣的話，一漲一跌，就使得美國股市的估值就有問題了，它的市盈率現(xiàn)在已經(jīng)超過了上海。高的市盈率如果沒有企業(yè)的利潤能夠支撐的話就是泡沫，現(xiàn)在非常擔(dān)心是這樣的問題。

2018年1月3號(hào)公布的下一輪的議息會(huì)，有的委員對(duì)于短期國債收益率高于長(zhǎng)期國債收益率表示擔(dān)心，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)受到極度的壓制，整個(gè)收益率曲線這么平，而且還有點(diǎn)下，越長(zhǎng)越下，表明大家對(duì)長(zhǎng)期根本不看好，這是一個(gè)非常討厭的事情。

關(guān)于這個(gè)問題，我現(xiàn)在所服務(wù)的機(jī)構(gòu)，國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室，我們也做了一個(gè)長(zhǎng)期的跟蹤，我們也覺得必須高度關(guān)注美國企業(yè)盈利可持續(xù)性和金融市場(chǎng)流動(dòng)性的變化。而且已經(jīng)觀察到美國企業(yè)的盈利已經(jīng)呈現(xiàn)出疲態(tài)，如果股價(jià)再漲，盈利跟不上，很可能出現(xiàn)股市暴跌的情況，就是前面說的，會(huì)觸發(fā)一次回撤，觸發(fā)一次新的金融危機(jī)，這個(gè)我們必須高度的關(guān)注。

美國的情況我們多說一些，剛才是決策者這么說。現(xiàn)在看一下它的實(shí)際情況，大家都知道全世界現(xiàn)在就是杠桿率的問題，美國的杠桿率這幾年有了很大的變化，變化其實(shí)是兩個(gè)，第一個(gè)變化，它的住戶，它的非金融公司，它的金融部門，杠桿率都持續(xù)的下行。所以要就此而論，去杠桿是取得很大的成功的。但是令人憂慮的就是，一般政府的杠桿率在持續(xù)的上升。我們做分析的時(shí)候，我們始終在堅(jiān)持這個(gè)分析，它的以后的問題是財(cái)政問題。果然，美國政府關(guān)門了，沒錢，國會(huì)不給他過，于是政府就要關(guān)門，所謂財(cái)政懸崖，就做給你看看。

所以我們覺得，美國的去杠桿其實(shí)是將債務(wù)從住戶、金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移到了政府的名下，因此一個(gè)很可靠的推論就是，政府赤字和債務(wù)長(zhǎng)期巨額的積累，是美國經(jīng)濟(jì)面臨的最大挑戰(zhàn)。

這個(gè)挑戰(zhàn)現(xiàn)在又增加了一個(gè)新的不確定因素，就是減稅方案。有人說減稅方案短期好長(zhǎng)期不好，有人說短期不好長(zhǎng)期好，現(xiàn)在的影響是非常的不確定，一下子給了一個(gè)財(cái)政懸崖，政府關(guān)門一個(gè)星期，這非常突出的告訴我們這個(gè)問題的嚴(yán)重性。

我們小結(jié)一下國際形勢(shì)，從2007年開始的金融危機(jī)，如今根本沒有過去，只是進(jìn)入下半場(chǎng)而已，下半場(chǎng)有很多任務(wù)要完成，主要有四個(gè)任務(wù)：第一個(gè)任務(wù)，繼續(xù)清除導(dǎo)致危機(jī)的原因，不用多說，這個(gè)危機(jī)這么深重，百年不遇，這么多問題，回頭仔細(xì)盤算盤算，沒有一件是有效地解決了的，所以還要繼續(xù)解決。

第二，八年來我們對(duì)危機(jī)采取大量的超常規(guī)的政策，我們生活在超常規(guī)，根本不在常規(guī)里。超常規(guī)的政策也許是有必要的，當(dāng)然也是有用的，但是副作用也是很大的，比如說債務(wù)問題，中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表過于龐大的問題，還要處理。美國政府要縮表，現(xiàn)在怎么縮？政府都要關(guān)門。

第三，要用更多的資源解決收入分配不公的問題，你們可以看，其實(shí)大家要仔細(xì)學(xué)十九大，你看到關(guān)于公平問題，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過增長(zhǎng)速度這些事情，說明這個(gè)事情在我們這里已經(jīng)放在第一位。全世界都是如此，公平問題放在更重要的位置上。

第四，這個(gè)世界還在大動(dòng)蕩大分化大改組，到處出現(xiàn)的是不平衡，于是需要再平衡。奧巴馬是亞太再平衡，特朗普又來一個(gè)印亞再平衡，都覺得不平衡，那就要再平衡，這個(gè)還是在動(dòng)蕩之中。所以我們覺得全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，短期看來還行，它能持續(xù)，長(zhǎng)期是不看好的。

中國經(jīng)濟(jì)步入高質(zhì)量發(fā)展階段

我們看中國，我們先延續(xù)一下過去的一個(gè)認(rèn)識(shí)，就是中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了新常態(tài)，中國經(jīng)濟(jì)從高速增長(zhǎng)到了中高速增長(zhǎng)。十九大上有了一個(gè)新的表述，中國經(jīng)濟(jì)從高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，這個(gè)表述實(shí)際上是進(jìn)一步完善了新常態(tài)理論，就是說我經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下行，絕不意味著衰退，絕不意味著我不行了，而是我更行了，因?yàn)槭歉哔|(zhì)量，我的速度下行換回的是高質(zhì)量。這一點(diǎn)不假，很多人是從北京過來的，北京今年的藍(lán)天可是比上海好，比首爾也好，上個(gè)星期我們和環(huán)保部的部長(zhǎng)一塊兒開會(huì)，他們介紹這樣的情況，我們說真的假的？他們說真的，而且是不是意味著說天氣好了GDP要損失？他說還不對(duì)，GDP同步增長(zhǎng)，里面有很多的問題，今天我們不是講這個(gè)問題的時(shí)候，但是確實(shí)見效果了。

這樣的話，我們對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)所面臨的情況應(yīng)當(dāng)有一個(gè)全面的認(rèn)識(shí)，而且我們?cè)诮窈笠阉械闹攸c(diǎn)放在高質(zhì)量的發(fā)展上，不要速度，不要規(guī)模，不要再擴(kuò)大什么占比。

這個(gè)速度是下行的，而且這個(gè)下行還是很明顯。那么這個(gè)是2018年的情況，2018年我們想從需求角度來說，幾個(gè)導(dǎo)致2017年高增長(zhǎng)的因素都不再了。比如2017年P(guān)PI的意外高增長(zhǎng)，上游企業(yè)整個(gè)都盈利得不得了。在2018年不再了。外需，2017年外需由負(fù)為正，在今年能夠延續(xù)這個(gè)就算不錯(cuò)。國內(nèi)消費(fèi)，其實(shí)大家宣傳都說消費(fèi)如何如何，其實(shí)消費(fèi)的增長(zhǎng)速度在下降。投資不用說了，投資我們落到百分之七點(diǎn)幾。三大需求都是這種狀況，所以我們沒有理由說2018年會(huì)保持2017年的情況。現(xiàn)在好像說6.5%或者6.5%再低一點(diǎn)，有各種各樣的說法。我們來看世界上對(duì)我們的看法，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)，2018年基本上都是零點(diǎn)幾，比較一致。這是剛剛得到的，我今天上午把它做到ppt里面。剛剛得到的關(guān)于中國的預(yù)測(cè)，6.8%、6.6%、6.4%，是這樣一個(gè)情況，下行看來是趨勢(shì)，但是不會(huì)下得很快，全球都是這個(gè)情況。

我們要講增長(zhǎng)，講發(fā)展問題，要回到那個(gè)潛在增長(zhǎng)上。我們前面說到講話，都落在潛在增長(zhǎng)上，潛在增長(zhǎng)如何。十九大，我們給了一個(gè)新的兩步走，2035年、2050年，我們估算一下到那時(shí)候增長(zhǎng)是什么狀況。我們引述的是清華大學(xué)白重恩教授的估算，看得很明顯，還是在一個(gè)從高速增長(zhǎng)逐漸，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度還在下行的這樣一個(gè)通道上。

那么這個(gè)增長(zhǎng)當(dāng)然是考慮的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的因素，其實(shí)外行可能看了有點(diǎn)著慌，內(nèi)行看覺得這個(gè)還挺不錯(cuò)的。如果到2050年我們還要實(shí)質(zhì)增長(zhǎng)2.85%，加2%的通貨膨脹，5%，什么概念？如今全球增長(zhǎng)4%，美國增長(zhǎng)百分之二點(diǎn)幾，我們到那個(gè)時(shí)候還有這個(gè)水平，所以超過它成為社會(huì)主義強(qiáng)國，沒有任何問題。

小結(jié)一下中國的經(jīng)濟(jì)問題是這樣，一個(gè)確實(shí)從快速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的時(shí)代，我們下一步的經(jīng)濟(jì)要注意周期。最近這兩年來，學(xué)術(shù)界和業(yè)界都在討論周期，言必稱周期。我提醒各位注意一下決策當(dāng)局關(guān)注的兩個(gè)周期，一個(gè)周期是長(zhǎng)周期，一個(gè)周期是金融周期。所謂長(zhǎng)周期說的就是中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)過了將近四十年的高速增長(zhǎng)之后，進(jìn)入了一個(gè)緩慢下行的通道，剛才說的白重恩教授的預(yù)測(cè)就描述了這個(gè)通道，長(zhǎng)周期概念。金融周期，在去年中國人民銀行的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中首次官方說了金融周期問題。所謂金融周期就是說，現(xiàn)在的周期變形了，以前我們說周期都是產(chǎn)能過剩、產(chǎn)品過剩，我們有問題了，把生產(chǎn)出來的牛奶倒掉，把什么東西砸掉?，F(xiàn)在不是這樣，首先表現(xiàn)為金融資產(chǎn)膨脹，而且還不表現(xiàn)為那些實(shí)體產(chǎn)品價(jià)格的變化，大家都一起看通脹、通縮，老關(guān)注這個(gè)事，但是這個(gè)事老不變化。但是有些事在變化，房?jī)r(jià)在變化股價(jià)在變化，大宗產(chǎn)品在變化，中國小宗產(chǎn)品都在變化，蒜、姜都在變化，根本不是用供求能解釋的，都是金融因素。

當(dāng)我們把金融周期納進(jìn)來的時(shí)候，特別對(duì)于我們做金融要注意，金融周期大概就是三四年一次，在中國現(xiàn)在最明顯的金融周期在房地產(chǎn)，三年五年左右一個(gè)周期，這個(gè)周期對(duì)我們影響非常大，現(xiàn)在是金融因素反過來影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素。

中國金融業(yè)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)期

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)問題，首先我們要看到，中國金融業(yè)面臨著新的挑戰(zhàn)，這個(gè)挑戰(zhàn)在全國金融工作會(huì)上被概括為三個(gè)方面，第一個(gè)方面就是中國的金融從外延擴(kuò)張到了內(nèi)涵增長(zhǎng)，高質(zhì)量增長(zhǎng)的階段。這在7月份的金融工作會(huì)議就已經(jīng)把這個(gè)思想提出來了。而且這個(gè)背后，講這樣一個(gè)命題的時(shí)候背后有一個(gè)理論，就是說金融和實(shí)體部門的關(guān)系問題。實(shí)體部門在高增長(zhǎng)的時(shí)候，金融會(huì)以比它的速度更快的增長(zhǎng)。過去幾十年，基本上我們年均的增長(zhǎng)速度是9.8%，那么我們金融按資產(chǎn)擴(kuò)張的速度是20%，幾倍于它。

但是，這個(gè)道理到今天反過來了，當(dāng)實(shí)體部門的速度不斷下行的時(shí)候，金融將以更快的速度萎縮。更多的不良資產(chǎn)就顯現(xiàn)，水落而石出，這個(gè)大家都知道。經(jīng)濟(jì)好，不良資產(chǎn)也是優(yōu)良資產(chǎn)，經(jīng)濟(jì)不好，優(yōu)良資產(chǎn)都會(huì)變成不良資產(chǎn)。這個(gè)問題現(xiàn)在是，如今其實(shí)已經(jīng)初步顯現(xiàn)。

那么怎么辦？質(zhì)量?jī)?yōu)先，要做質(zhì)量了，效率至上，內(nèi)涵式發(fā)展，就成為發(fā)展的新模式，這是第一個(gè)挑戰(zhàn)。

第二個(gè)挑戰(zhàn)，發(fā)展環(huán)境將徹底改變。我們的商業(yè)模式、盈利模式變了，在全國金融工作會(huì)議上說到一句讓整個(gè)金融界為之一嘆或者為之一寒的說法，金融業(yè)制度性利差非常明顯，一度存在坐地收錢的思維，金融界能掙錢不是你多能干，而是制度讓你掙錢。金融行業(yè)是特許經(jīng)營行業(yè)，允許你經(jīng)營就不允許別人經(jīng)營，你就獲得了壟斷地位。所以這些年來大家都忙著要辦金融，都想要分享一杯羹。過去確實(shí)如此，如今這個(gè)時(shí)代過去了，現(xiàn)在誰還要辦銀行？基層銀行都在倒閉，現(xiàn)在股份制銀行，所有的城商行都遇到問題，股份制銀行現(xiàn)在都遇到問題，因?yàn)樗鼈兊哪Ｊ酵耆墙y(tǒng)購的，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度開始下行的時(shí)候，遇到的都是一樣的問題?，F(xiàn)在誰還來辦銀行？沒了吧？那時(shí)候又想辦什么小額性貸款公司，都去爭(zhēng)。這個(gè)制度性利差已經(jīng)逐漸要消失了，是很大的挑戰(zhàn)。

我覺得我們很好，中信保誠是做基金的，是在另外一個(gè)層面，不是做的傳統(tǒng)的那個(gè)掙利差的業(yè)務(wù)，這是我們的真正的生長(zhǎng)的土壤。所以今后要突出客戶需求為導(dǎo)向，我很高興我們幾次談到客戶，以服務(wù)創(chuàng)造價(jià)值，靠競(jìng)爭(zhēng)力吃飯，這是第二個(gè)挑戰(zhàn)。

第三，這個(gè)挑戰(zhàn)很嚴(yán)峻，是總體性的，現(xiàn)在要說經(jīng)濟(jì)存在問題，或者金融領(lǐng)域中表現(xiàn)出問題，但是這個(gè)問題首先是實(shí)體經(jīng)濟(jì)出問題，然后是金融自己出問題，再就是金融和實(shí)體之間循環(huán)不暢，這是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的科學(xué)的表述，不是簡(jiǎn)單的說金融不服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、脫實(shí)向虛，不是這樣，而是它們循環(huán)不暢，金融本來是靠實(shí)體經(jīng)濟(jì)的，實(shí)體經(jīng)濟(jì)也是靠金融的，說誰不服務(wù)誰，那種道理是說不上的，都有問題，這是一種新的表述。我們現(xiàn)在面臨的就是這樣一個(gè)新挑戰(zhàn)。

展開一下，金融工作會(huì)議對(duì)于中國的金融做了非常全面的剖析，我們現(xiàn)在進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)時(shí)期，表現(xiàn)有五，一，金融風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)多面廣，二，違法違規(guī)亂象叢生，三，結(jié)構(gòu)失衡問題突出，四各類風(fēng)險(xiǎn)隱患較多，五脆弱性明顯上升。這些問題很嚴(yán)重了。

造成這么多的問題當(dāng)然是很多的因素，這些因素可以歸為四類，一類是周期性因素，這里面說的周期是強(qiáng)周期我國經(jīng)濟(jì)金融經(jīng)過上一輪擴(kuò)張期之后，進(jìn)入了下行清算期。第二，結(jié)構(gòu)性因素，實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需失衡，金融業(yè)內(nèi)部失衡，金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)不暢，就是剛才說的三個(gè)關(guān)系，金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性關(guān)系的一個(gè)完整表述。第三，體制問題，一些市場(chǎng)主體行為異化，道德風(fēng)險(xiǎn)明顯上升，而金融監(jiān)管很不適應(yīng)。第四，中國的問題從來是和世界連在一起的，如今更是密切的連在一起。所以國際金融危機(jī)影響擴(kuò)散到我們這里，如果國際上沒有過去，中國也不可能風(fēng)景這邊獨(dú)好。

做了這樣全面的概括之后還有概括，使得更具體一點(diǎn)。表現(xiàn)在八個(gè)方面，一是金融杠桿率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，這是一個(gè)很大的風(fēng)險(xiǎn)了。第二，信用風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)在信用債市場(chǎng)依然還在血流成河，還沒有止住。三，影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)，四，違法犯罪風(fēng)險(xiǎn)，五，外部沖擊風(fēng)險(xiǎn)，六，房地產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)，七，地方政府隱性債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，八，部分國企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這一列，國民經(jīng)濟(jì)無所不在了，到處都是風(fēng)險(xiǎn)。所以才要下決心用三年時(shí)間，打好這個(gè)攻堅(jiān)戰(zhàn)。這樣一列你就知道，中央下這個(gè)決心的道理。

在中央金融工作會(huì)議，談到我們必須認(rèn)清形勢(shì)迎接挑戰(zhàn)，現(xiàn)在中國處在風(fēng)險(xiǎn)易發(fā)、高發(fā)的階段，我們要處理它，要下決心消除風(fēng)險(xiǎn)和隱患，避免出現(xiàn)新的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)不要演化成危機(jī)。

我們要?jiǎng)邮肿鲞@個(gè)事的時(shí)候一定要做好思想準(zhǔn)備，因?yàn)槭且冻龃鷥r(jià)的。宏觀上付出代價(jià)，微觀上也要付出代價(jià)，而且是要經(jīng)歷痛苦的。這三年是要付出代價(jià)、經(jīng)歷痛苦的三年。

當(dāng)然，我們中國有足夠的能力和智慧戰(zhàn)勝這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，正是因?yàn)槲覀冇羞@個(gè)把握，所以才自己把自己的問題托出來。我們經(jīng)常跟外國人交流，他們說中國這個(gè)事那個(gè)事，我說我說給你聽聽。他們都聽得目瞪口呆，我說這是中國人自己說的，我們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)比你們清楚多了，這就是中國的制度優(yōu)勢(shì)。你們理解中國，首先要理解中國共產(chǎn)黨，理解中國的社會(huì)主義制度，我們主動(dòng)的揭示出這么多問題，主動(dòng)下決心用三年解決這些問題，所以這些問題就不是問題。這是一個(gè)大的戰(zhàn)略，我們必須要跟上這個(gè)戰(zhàn)略。

關(guān)于金融風(fēng)險(xiǎn)那么多，核心是什么？核心是杠桿。高杠桿是所有風(fēng)險(xiǎn)的集中表現(xiàn)。那么今后一個(gè)時(shí)期，我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)主要風(fēng)險(xiǎn)主要集中體現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下行，產(chǎn)能過剩企業(yè)困難加劇，與這樣一個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)問題對(duì)應(yīng)，金融部門的問題就是杠桿率攀升，債務(wù)負(fù)擔(dān)加重和不良資產(chǎn)增加。所以今后三年以處理不良資產(chǎn)為抓手，穩(wěn)步的去杠桿，成為今后一段時(shí)間金融工作的中心任務(wù)。

我們看一下去杠桿的情況，這是全球去杠桿的情況。很明顯，全球金融去杠桿比較成功，但是實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率還在提升。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的情況，應(yīng)該說它刻劃了全球的情況，這是四個(gè)部門，政府部門、金融、非金融和住戶，這幾個(gè)部門都在去杠桿，但是一般政府的杠桿率在急劇上升。新興經(jīng)濟(jì)體的情況略有不同，政府、住戶、金融部門都杠桿率不明顯，但是企業(yè)杠桿率很明顯。什么是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，什么是不發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體就是說，那些私人部門出問題之后，政府?dāng)r住，導(dǎo)致政府部門的問題越來越大。新興經(jīng)濟(jì)體、發(fā)展中國家，出了問題企業(yè)擔(dān)著，都推給企業(yè)，所以企業(yè)負(fù)擔(dān)越來越重，你可以看出治理體系治理能力是很不一樣的。我們希望能夠到時(shí)候變成發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體一樣，不要什么東西都往企業(yè)頭上去壓。

這是中國的，我領(lǐng)導(dǎo)了一個(gè)小組，我們七年來編了中國十幾年的國家資產(chǎn)負(fù)債表，把中國的帳全部算出來了，而且我們算的這個(gè)結(jié)果，國際貨幣基金組織基本上引用的是我們的結(jié)果。從結(jié)果看，中國的杠桿率在2009年有一次跳躍性的增長(zhǎng)，原因大家很清楚，4萬億刺激和9.6萬億的新增貸款，但是這兩年開始注意了，穩(wěn)定了。何況2017年的情況是，現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度超出預(yù)期，所以穩(wěn)定了。是不是能夠保持，我們還有待觀察。

我們這個(gè)也還是給大家展示一下我們的NIFD金融指數(shù)，我們現(xiàn)在研究的重點(diǎn)之一就是中國的金融風(fēng)險(xiǎn)，我們有很多的指標(biāo)來刻劃中國的金融風(fēng)險(xiǎn)。在前三季度，中國杠桿率出現(xiàn)兩大變化，宏觀上未降，結(jié)構(gòu)上有所調(diào)整。居民、非金融企業(yè)和政府的情況，居民加杠桿了，今天沒有時(shí)間展開。大家說中國居民還可以加杠桿，很多政策制定是這樣。但是我告訴大家，去年中國居民第一次出現(xiàn)了儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)率為負(fù)，也就是中國居民很快就會(huì)成為一個(gè)赤字部門，沒有潛力了。去年大家知道，金融上出現(xiàn)很多問題，M2增長(zhǎng)掉下來了，居民儲(chǔ)蓄存款掉下來了，企業(yè)的定期存款掉下來了，這都是要命事情。因?yàn)檫@兩個(gè)東西是和收入有關(guān)，居民儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)速度掉下來了，是因?yàn)槭杖朐鲩L(zhǎng)速度下來了。企業(yè)的存款的收入下來了，是企業(yè)的收入增長(zhǎng)下來了，實(shí)體經(jīng)濟(jì)有問題了，所以這個(gè)問題是非常大的。

我們看非金融企業(yè)是在降杠桿，但是其中的結(jié)構(gòu)有問題。就是國企去杠桿收效甚微，總體在去杠桿的時(shí)候，國企還在加杠桿。整個(gè)政府是持平，略有上升，就這樣一個(gè)局面。

我們開始要?dú)w納了，中國杠桿率飆升，問題主要集中在哪里？風(fēng)險(xiǎn)集中兩大部門，一個(gè)是企業(yè)一個(gè)是地方政府。企業(yè)里62%是國企的問題，所以非常明確的說，部分國企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，所以解決部分國企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高是三年攻堅(jiān)戰(zhàn)的第一個(gè)攻堅(jiān)戰(zhàn)。經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議又進(jìn)一步的展開了，主要還是僵尸企業(yè)問題，僵尸企業(yè)問題就是說誰賠問題，然后職工往哪去，變成這樣的問題了。我們現(xiàn)在宏觀上算帳都有錢，但是因?yàn)樯婕暗浇Y(jié)構(gòu)，涉及到微觀，有一個(gè)排兵布陣，要左右平衡的問題。

第二個(gè)問題就是地方政府的債務(wù)，2014年之前地方政府債務(wù)以融資平臺(tái)的方式擴(kuò)展，預(yù)算法修改之后沒了，合法的地方政府債務(wù)很穩(wěn)定，但是地方政府花樣翻新，又來了新的東西。主要是有四種形式，政府投資引導(dǎo)基金，大家不陌生吧？專項(xiàng)建設(shè)基金，政府委托代建購買服務(wù)協(xié)議，PPP，這些是新的地方政府借債的方式，在7月份的全國金融工作會(huì)議列為新的風(fēng)險(xiǎn)。

全國金融工作會(huì)議確定了去杠桿的重點(diǎn)，四個(gè)重點(diǎn)，第一，把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，特別是要抓好處置僵尸企業(yè)工作。就這幾天，金融工作會(huì)議，十九大，然后到全國經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，一步一步細(xì)化了，就是主要抓僵尸企業(yè)問題。僵尸企業(yè)，當(dāng)然都在國有企業(yè)里面，民企沒有僵尸企業(yè)問題，尸就尸了，不僵，國有企業(yè)會(huì)有僵尸企業(yè)的問題。第二，地方政府，你不是喜歡借債嗎？行，終身問責(zé)，倒查責(zé)任，烏紗帽在我手里。所以我們看到地方政府的債務(wù)下來了。三，必須承認(rèn)有很多不良，對(duì)不良必須處置，所以有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)處置的問題。要完善風(fēng)險(xiǎn)處理框架，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制建設(shè)，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)真實(shí)披露和及時(shí)處置風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。第四，去杠桿，千招萬招，管不住貨幣都是無用之招，這就告訴我們及如果去杠桿是任務(wù)，管理風(fēng)險(xiǎn)是任務(wù)，那么宏觀上貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)速度的下行就是一個(gè)必然的結(jié)果。所以貨幣供應(yīng)趨緊是必然，我們通過結(jié)構(gòu)調(diào)整解決企業(yè)的流動(dòng)性問題，這也是可期的。

最后，我們給大家提醒一下，現(xiàn)在美國去杠桿已經(jīng)到了一個(gè)新的階段，8年，我們作為研究機(jī)構(gòu)總是在看，因?yàn)槿澜缰挥忻绹慕?jīng)驗(yàn)對(duì)我們來說可能有一點(diǎn)借鑒意義。別的小國，根本不可能對(duì)我們有什么借鑒意義，美國，現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始恢復(fù)了，但是這個(gè)恢復(fù)是以金融強(qiáng)烈的去杠桿為前提的。

我想說的意思就是說，我們現(xiàn)在已經(jīng)三年攻堅(jiān)戰(zhàn)，要準(zhǔn)備著有這樣一些問題。去杠桿美國去了三分之一，金融機(jī)構(gòu)倒了幾千家，投資銀行這個(gè)種類基本上消失。但是相反，實(shí)體部門逐漸擺脫衰退，傳統(tǒng)的銀行業(yè)，傳統(tǒng)的金融業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，所以我最后給大家講這個(gè)事情就是說，我們金融業(yè)下一步，除了在強(qiáng)監(jiān)管的大氛圍下，金融業(yè)回歸簡(jiǎn)單，找回初心，回歸表內(nèi)，回歸場(chǎng)內(nèi)，恐怕是今后一段時(shí)間的主要傾向。

如果大家做到這一點(diǎn)，我覺得是能夠和整個(gè)潮流一致的。如果還要現(xiàn)在再搞那些亂七八糟的金融創(chuàng)新，恐怕是不合時(shí)宜的。

我今天就講到這里，這么高度復(fù)雜的事情我就這么簡(jiǎn)單給大家介紹一下，掛一漏萬，而且一定有不當(dāng)之處，請(qǐng)大家批評(píng)指正，謝謝。

*本文來源：微信公眾平臺(tái)“陸家嘴雜志”（ID： lujiazuicbn），作者：李揚(yáng)，原標(biāo)題：《社科院李揚(yáng)：中國進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)時(shí)期，根源在于高杠桿》

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