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首輪融資對(duì)于每一個(gè)初創(chuàng)企業(yè)的意義不言而喻，拿到Term Sheet后，廣大創(chuàng)業(yè)君最關(guān)心的就是一條條精致的條款的含義和對(duì)公司潛在的影響。

當(dāng)然，讓創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)通過(guò)短短幾篇文章去理解融資律師十幾年經(jīng)驗(yàn)所積累的行業(yè)知識(shí)的確不是一件容易的事情。元周律創(chuàng)始人金有元律師就Term Sheet關(guān)鍵條款再次向廣大創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)做了深度的分享，用最接地氣的語(yǔ)言讓創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)對(duì)關(guān)鍵條款有更加形象的理解。

1.融資估值

“本輪融資投資后估值[x]萬(wàn)人民幣或等值美元（包括[x]%的員工期權(quán)），投資人投資[x]萬(wàn)人民幣或等值美元，獲得[x]%的股權(quán)。

創(chuàng)業(yè)者需要搞清楚兩個(gè)問(wèn)題：

①估值是投資前估值還是投資后估值？

簡(jiǎn)單舉個(gè)例子，如果按投前估值2000萬(wàn)計(jì)算，投資人投資500萬(wàn)，占到的比例就是20%。而如果按投后估值2000萬(wàn)計(jì)算，投資人投資500萬(wàn)，占到的比例就是25%。

②投資估值包不包括員工期權(quán)？

如果投資條款中寫(xiě)明包括員工期權(quán)，以上面那個(gè)投資人投500萬(wàn)占20%股份為例，假設(shè)員工期權(quán)有10%，那就意味著融資后創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)占股只剩70%。如果條款中寫(xiě)明不包括員工期權(quán)，那融資結(jié)束后創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)還剩80%，員工的期權(quán)池可以由創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)和投資人共同協(xié)商稀釋。

2.優(yōu)先清算權(quán)

“一旦發(fā)生公司清算事件，投資人有權(quán)優(yōu)先從可分配款項(xiàng)中獲得投資本金加上年[*]%的內(nèi)部收益率，剩余的全部所得款項(xiàng)按比例分配給所有股東?！?/p>

投資人的優(yōu)先清算權(quán)具有參與型和非參與型兩種類型，前者對(duì)投資人有利，指在清算時(shí)，投資人在有限拿走自己的那部分款項(xiàng)后，還有權(quán)利參與之后所有股東的分配，上面的條款就是這種類型。后者對(duì)創(chuàng)業(yè)者有利，指投資者拿走優(yōu)先額后，不再參與之后的分配。在爭(zhēng)執(zhí)不下時(shí)，現(xiàn)在普遍會(huì)采取一些折中的方案，例如設(shè)置“如果投資人直接按照股權(quán)比例來(lái)分配剩余資產(chǎn)時(shí)，收益已經(jīng)超過(guò)投資本金的[x]倍，就不再參加剩余資產(chǎn)的分配”這樣的條件。

需要注意的是這里的“清算”并不僅僅是指公司進(jìn)行清算注銷，投資人的優(yōu)先清算權(quán)也適用于公司出售，公司控制權(quán)變更，包括股權(quán)、資產(chǎn)出售等情形。

另外，一些強(qiáng)勢(shì)的投資人會(huì)要求具有強(qiáng)制清算公司的權(quán)利。如果Term Sheet中有提及，投資方有權(quán)利在公司團(tuán)隊(duì)出現(xiàn)重大或惡意違約行為時(shí)，要求強(qiáng)制清算，但這種權(quán)利的要求在種子和天使輪投資中不太常見(jiàn)。

3.贖回權(quán)

“如果公司未能在投資完成后[]年內(nèi)實(shí)現(xiàn)合格IPO并上市，投資人有權(quán)要求公司贖回全部或部分股份。贖回價(jià)格為投資金額加上每年[]的內(nèi)部回報(bào)率?！?/p>

在Term Sheet中投資方會(huì)設(shè)置這樣的保護(hù)條款，很多財(cái)務(wù)投資人的資金是從 LP 那邊募集過(guò)來(lái)的，資金本身也是有周期的，當(dāng)財(cái)務(wù)投資者資金到期，但又無(wú)法通過(guò)公司上市進(jìn)行財(cái)務(wù)退出時(shí)，能夠保證有一個(gè)退出的渠道。但一旦投資人行權(quán)，就會(huì)對(duì)整個(gè)團(tuán)隊(duì)的后續(xù)發(fā)展造成巨大的影響。在討論贖回權(quán)時(shí)，創(chuàng)業(yè)者需要注意三個(gè)方面：

①贖回價(jià)格

一般條款設(shè)定的內(nèi)部回報(bào)率會(huì)在 8% - 12% 之間，具體看一個(gè)商業(yè)博弈的結(jié)果。還要注意條款中寫(xiě)明的是稅前還是稅后的內(nèi)部收益率，稅前稅后價(jià)格可能相差20%。

②觸發(fā)條件

最常見(jiàn)的贖回權(quán)觸發(fā)條件是“公司得到融資后，[x]年沒(méi)有上市”，這個(gè)上市年限創(chuàng)業(yè)者可以和投資人進(jìn)行協(xié)商。

③違約贖回

違約贖回是當(dāng)創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)與投資團(tuán)隊(duì)出現(xiàn)重大的理念分歧時(shí)，投資人救急的一種方式。但一般來(lái)說(shuō)種子輪和天使輪的融資金額不大，投資人也清楚投資的是高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的項(xiàng)目，由于這樣的原因，投資人也不會(huì)在這個(gè)權(quán)利上過(guò)分的堅(jiān)持。因此早期項(xiàng)目的創(chuàng)業(yè)者不用在這個(gè)權(quán)益上糾結(jié)。

4.創(chuàng)始人股份受限

各創(chuàng)始人[25]%的股份將于交割后的一年時(shí)悉數(shù)歸屬，其余[75]%的股份將在之后三年內(nèi)按月等額分期歸屬與確權(quán)。

“上市或公司出售前創(chuàng)始人不得處分其持有的公司股權(quán)。經(jīng)投資人同意的創(chuàng)始人的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，投資人有權(quán)以同等條件優(yōu)先于第三方受讓全部或部分股權(quán)，或按股權(quán)比例與創(chuàng)始人一同向第三方出售股份。

創(chuàng)始人股份限制主要包括兩方面的限制，一是股權(quán)歸屬限制，二是股權(quán)轉(zhuǎn)讓限制。前者是對(duì)創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)持股設(shè)置的一些限制條件（例如要全職工作x年），后者是指在股權(quán)完全歸屬創(chuàng)始人后，創(chuàng)始人在處理和轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)的一些限制。

兩者的目的其實(shí)都是盡可能的把創(chuàng)始人和創(chuàng)業(yè)公司的利益綁定在一起，以保證創(chuàng)始人全身心的進(jìn)行工作。這個(gè)機(jī)制同時(shí)避免了創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)中中途有人離開(kāi)時(shí)出現(xiàn)的股權(quán)處置不明確的情況。按這樣的機(jī)制，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)有人離開(kāi)時(shí)剩余還未歸屬的部分劃到員工的期權(quán)池里。

“股權(quán)歸屬限制”里需要注意的點(diǎn)有：

①歸屬與確權(quán)的年限

市面上普遍的期限是 4 年，對(duì)于創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，這個(gè)時(shí)間越短越好。

②期權(quán)歸屬年限開(kāi)始計(jì)算的時(shí)間 

從創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的角度，從全職工作（公司成立）的時(shí)候就已經(jīng)全身心付出，應(yīng)該從那時(shí)開(kāi)始就可以算。但從投資人角度，從投資的日期開(kāi)始算比較合理。這塊是可以雙方去協(xié)商的。

③確權(quán)的節(jié)奏 

案例中確權(quán)節(jié)奏是第一年按年確權(quán)，后面三年按月確權(quán)。這個(gè)節(jié)奏是創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)可以與投資人進(jìn)行協(xié)商的。對(duì)于創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，按月確權(quán)、按季度確權(quán)比較友好，這意味著多工作一段時(shí)間就多持有一部分的股份。

“股權(quán)轉(zhuǎn)讓限制"里需要注意的點(diǎn)有：

④股權(quán)鎖定

一般來(lái)講，投資人會(huì)要求創(chuàng)始人在公司上市或公司被出售之前不能出售和轉(zhuǎn)讓自己的股份，除非得到自己的允許。

⑤優(yōu)先購(gòu)買和共同出售

如果創(chuàng)始人在得到投資人同意，轉(zhuǎn)讓股權(quán)的情況下，投資人在希望增持的情況下，對(duì)創(chuàng)始人轉(zhuǎn)讓的股份可以行使優(yōu)先購(gòu)買權(quán)。當(dāng)投資人希望減持時(shí)，投資人可以要求與創(chuàng)始人一同，按照比例將股份出售給股權(quán)的購(gòu)買方。

優(yōu)先購(gòu)買權(quán)中需要注意的是，投資人優(yōu)先購(gòu)買的范圍是創(chuàng)始人轉(zhuǎn)讓股份的全部還是按照創(chuàng)始人占股在公司中的比例來(lái)相應(yīng)推算。

5.董事會(huì)席位

“投資完成后，公司董事會(huì)由[x]名董事組成。投資人向公司董事會(huì)委派 x 名董事。

創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)設(shè)置董事會(huì)的原則是要把握住團(tuán)隊(duì)對(duì)董事會(huì)的控制權(quán)，這也意味著團(tuán)隊(duì)要保證成員在董事會(huì)中占到多數(shù)。如果對(duì)每個(gè)投資方都給董事會(huì)的話，在滿足前面條件的情況下會(huì)造成董事會(huì)臃腫，影響決策效率。所以如果有多個(gè)投資方參加的投資的話，最好與投資方進(jìn)行仔細(xì)磋商。

同時(shí)，A、B輪投資方也可能會(huì)要求獲得董事會(huì)的席位，這樣的情況下可以考慮使用“禪讓”的機(jī)制，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)可以與早期投資人協(xié)商在A 、B 輪的時(shí)候?qū)Χ聲?huì)席位進(jìn)行禪讓。因?yàn)?A 、B 輪投資方利益與天使投資人利益趨同，依然能起到保護(hù)利益的作用。另外，針對(duì)一些參投的小額投資人可以設(shè)置“觀察員”的角色，讓這些小額投資人可以對(duì)公司情況進(jìn)行了解。但“觀察員”沒(méi)有表決權(quán)。

6.否決權(quán)

否決權(quán)指投資人有權(quán)利否決公司的一些決策和安排，詳細(xì)條款在此略。

①否決權(quán)的結(jié)構(gòu)安排 

否決權(quán)行使可能會(huì)在公司股東會(huì)的層面，也可能是在公司董事會(huì)的層面。在股東會(huì)的層面是指，如果沒(méi)有投資者的同意，那么有一些決議是不能通過(guò)的。董事會(huì)亦然。

②否決權(quán)的范圍

投資人要否決權(quán)是為了保障投資安全，避免創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)出現(xiàn)極端損害公司、投資人利益的情況。但投資人過(guò)多的否決權(quán)可能會(huì)影響到創(chuàng)業(yè)公司的靈活決策，因此創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)與投資方可以在保障投資安全的情況下，去商量出一個(gè)靈活的機(jī)制。早期天使的范圍會(huì)比較小，隨著輪次往后，投資人會(huì)要求更多的權(quán)利范圍。戰(zhàn)略投資人出于戰(zhàn)略投資的目的，會(huì)要求得到更多公司的控制權(quán)和控制范圍。

③多個(gè)投資人時(shí)的否決權(quán)安排

在有多個(gè)投資人的時(shí)候，盡量避免給每個(gè)投資人一樣的否決權(quán)，影響決策效率。

7.后續(xù)融資優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)

“如公司未來(lái)進(jìn)行增資（向員工發(fā)行的期權(quán)和股份除外），投資人有權(quán)按其屆時(shí)的持股比例購(gòu)買該等股份。”

中間需要明確的是，投資者的優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)，針對(duì)的是增發(fā)的全部股份還是一部分股份？目前市面上常規(guī)的做法是投資方可以按現(xiàn)有的持股比例進(jìn)行認(rèn)購(gòu)，以保證它的持股比例不被稀釋。另外，還有一種二次優(yōu)先認(rèn)購(gòu)的機(jī)制，是指在有的投資人沒(méi)有行使優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)的情況下，其他投資人可以再對(duì)這部分股份行使優(yōu)先優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)。

8.領(lǐng)售權(quán)（拖售權(quán)）

“公司所有股東應(yīng)簽署領(lǐng)售權(quán)協(xié)議，約定如投資人（或投資人的多數(shù)表決）同意出售公司，公司其他股東應(yīng)同意該等出售?！?/p>

擁有這個(gè)權(quán)利，投資人可以迫使創(chuàng)始人跟著它一起把公司的控制權(quán)賣掉。這個(gè)權(quán)利是創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)比較謹(jǐn)慎給予的權(quán)利，近年來(lái)這種權(quán)利越來(lái)越少。對(duì)于要求這樣權(quán)利的投資人，主要有這么幾種緩和方案：

①設(shè)置行權(quán)的門檻 

要求賣掉公司的估值不能低于一定的門檻。例如不低于此次投資對(duì)公司估值的 3 倍。

②行權(quán)主體設(shè)置為投資人+創(chuàng)始人

由于創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)不會(huì)輕易給出這樣的權(quán)利，所以目前常見(jiàn)的做法是將行權(quán)主體設(shè)置為投資人+創(chuàng)始人，只有在雙方都同意時(shí)才能出售公司。這樣被拖帶出售的對(duì)象就變成了公司的小股東。

③為創(chuàng)始人設(shè)置優(yōu)先購(gòu)買權(quán)

如果投資人要求出售股權(quán)，創(chuàng)始人可以在同等條件下優(yōu)先購(gòu)買股權(quán)。

9.反稀釋權(quán)

“投資完成后，如公司發(fā)生新的股權(quán)融資，發(fā)行價(jià)格低于本次投資價(jià)格的，公司應(yīng)無(wú)償向投資人發(fā)行新的股份或采取其他方式，使得投資人全部股份的加權(quán)平均價(jià)格不高于新一輪發(fā)行價(jià)格?！?/p>

這個(gè)條款是在出現(xiàn)后來(lái)投資人購(gòu)進(jìn)股份時(shí)單價(jià)低于之前投資人情況而設(shè)置的保護(hù)條款。

反稀釋權(quán)目前有兩種行使方式，一種是按新一輪股價(jià)調(diào)整，例如天使輪投資方之前10元每股投資創(chuàng)業(yè)公司，如果A輪投資方拿到的價(jià)格是8元每股，那就按照8元/股的方式重新調(diào)整天使輪投資方的股份占比。另一種是加權(quán)平均調(diào)整，按各種加權(quán)計(jì)算出的價(jià)格重新調(diào)整天使輪投資方的股份占比，這個(gè)價(jià)格一般在8元和10元之間。目前后一種方式采用較多。反稀釋權(quán)在早期投資中意義不大，對(duì)后幾輪的融資意義更大。

10.創(chuàng)始人全職不競(jìng)爭(zhēng)

“公司創(chuàng)始人及核心管理層成員應(yīng)承諾在公司上市滿一年之前，全部個(gè)人工作時(shí)間和精力應(yīng)服務(wù)于公司，不從事其他兼職或投資經(jīng)營(yíng)其他公司；以及從投資完成開(kāi)始至離開(kāi)公司的[x]年之內(nèi)不參與任何與公司有競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)務(wù)?！?/p>

其中普遍承諾的全職工作時(shí)間是上市后1年，同時(shí)由于創(chuàng)始人之后可能會(huì)繼續(xù)開(kāi)展其他事業(yè)，這塊也是投資人與創(chuàng)業(yè)者討論的焦點(diǎn)。

11.其他相關(guān)條款

①交割先決條件 

交割是指協(xié)議簽訂后，投資人將錢打入創(chuàng)業(yè)公司。但從協(xié)議簽訂到打款，中間要滿足一定的交割先決條件。交割先決條件往往會(huì)包括：

投資人對(duì)公司進(jìn)行盡職調(diào)查并對(duì)結(jié)果滿意

要求創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)提供一些關(guān)于本次融資的批準(zhǔn)，包括一些第三方的同意

投委會(huì)的批準(zhǔn)

在一定時(shí)間內(nèi)根據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果，對(duì)盡職調(diào)查中發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題在一定時(shí)間內(nèi)進(jìn)行整改 

②排他期

簽了Term Sheet后，由于投資方需要進(jìn)行盡職調(diào)查，同時(shí)雙方要找律師簽訂一些法律條款，中間需要經(jīng)過(guò)一定的時(shí)間。投資方為了鎖定項(xiàng)目，會(huì)要求在排他期間創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)不能接觸其他投資人。

排他期的長(zhǎng)短沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)答案，還是要根據(jù)公司的具體情況來(lái)討論。一些強(qiáng)勢(shì)的公司不愿意給投資機(jī)構(gòu)太長(zhǎng)的時(shí)間，甚至有的排他期只有 10 天。目前大多數(shù)公司正常情況下的排他期是 1 - 2 個(gè)月。

*本文轉(zhuǎn)載自青年投資家俱樂(lè)部。

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